0. 数据来源与口径说明说明（本期必读）
- 时点口径：本次为提前补跑（目标时点周六 22:40），跳过「错过执行窗口」自检。今日（10/10，周六）A股与港股休市，行情取最近交易日 2026-10-09（周五）收盘；「本周」A股为 9/30 收盘 → 10/9 收盘（10/1–10/7 国庆假期休市，10/8 复市），港股为 10/9 收盘。
- 连接器预检：已按任务书第一步尝试调用通达信
tdx_quotes 探活 —— 取数时 tdx、mx-ds（东方财富妙想）、恒生聚源 gildata、NeoData 均未挂载，据纪律立即执行公开源降级配方；取数完成后连接器恢复，已补做通达信二次交叉校验：上证指数 3813.79(+0.05%)、药明康德 157.80(-2.59%)、凯莱英 177.93(-1.52%)、昭衍新药 52.60(+1.04%) 四项全部与主源完全一致（含成交额、昨收）。westock（腾讯自选股）取数时未挂载，已按纪律静默跳过。
- 行情主源：新浪财经实时行情（hq.sinajs.cn，带新浪财经官网 Referer，A股/港股批量取）+ 新浪日K（90 根）自算技术指标。技术指标一律采用通达信 SMA 平滑口径：SMA(X,M,1)=(X+(M-1)Y')/M，K=SMA(RSV,3,1)、D=SMA(K,3,1)、J=3K−2D；MACD 为 EMA12−EMA26 / DEA=EMA(DIF,9)。
- 产业/政策/卖方观点：因聚源 MCP 未挂载，卖方观点来自公开渠道（中泰、长城国瑞、华福、美银、摩根士丹利、大和、中金、华创等）交叉核对，均标注机构与日期。
- 未取到项：A股「申万医药生物」全周精确涨跌幅未能由公开源单独取得（未挂载 tdx/mx-ds），以中证医药/中证医疗（-2.14% / -2.05%）作为板块本周代理口径，并同时引用「长城国瑞双周报 +7.12%（9/15–9/30 区间）」作对照，两者区间不同、不可混用。所有个股行情已用实时源修正，无编造、无占位。
TLDR · 本期核心结论（六条）
- 行情：本周医药板块随大盘回调，CXO 是医药内部最弱一环。中证医药本周 -2.14%、中证医疗 -2.05%（对照：上证 -0.74%、科创50 -4.75%）。10/9 单日申万医药生物 +0.80%，但医疗服务（CXO）是医药二级行业中唯一收跌者（-1.04%）；创新药概念指数 10/9 +1.36% 却伴随主力净流出约 14 亿元 —— 属「避险资金顺手买单」，而非「产业趋势重新定价」。标的池 10 只龙头本周9 跌 1 涨：药明康德 -5.70%、凯莱英 -5.67%、百济神州 -5.67%、泰格医药 -5.51%；昭衍新药逆势 +6.69%（安评+实验猴）。
- 基本面：订单、产能、指引三线继续向好，与股价背离。药明康德在手订单 664.3亿元（+25.2%）、全年收入指引上调至 585–605亿元、持续经营收入增速 18–22%→35–39%；药明生物未完成订单 251亿美元、指引上调至固定汇率 +20–23%；药明合联未完成订单 21.56亿美元（+62.23%）；凯莱英 CDMO 新签 +54.6%、康龙化成 +50%+、昭衍新药 +98.0%、皓元医药后端在手订单 +72.6%。基本面在加速，股价在回吐 —— 这是本期最核心的矛盾。
- 本期专题（第41周，41 mod 4 = 1）——「多肽与 ADC CDMO 专题」。多肽端：药明康德多肽固相合成反应釜 2026 年底扩至 13万升（较 2025 年末 +30%），TIDES H1 收入 72.6亿元（+44.3%）、全年约 160亿元（+45%）；ADC 端：药明合联未完成订单 19.98亿美元（+50.34%）、江阴载荷-连接子产能将达 3–5 吨/年，皓元医药 5 条 Payload-Linker 高活产线产能利用率 >70%。价格侧：GLP-1 原料药已进入「量增价跌」阶段，诺泰生物 H1 扣非净利 -18.60% 即为证据。
- 政策/地缘：一正一负。正 = 药明康德 1260H 初步禁令获批（美国时间 8/7 裁决、8/9 公告），大和因此上调目标价至 230 港元并列行业首选；负 = 美国 Section 232 药品关税二阶段 9/29 生效，进口专利药与 API 默认 100% 关税（仿制药/生物类似药/ADC 等排除），对「出海+在岸产能」双侧施压。BIOSECURE 法案虽已于 2025-12-18 签署，但 OMB 名单截止 2026-12-18、实际禁令预计 2028 年中生效，且现有合同享 5 年豁免（至 2031 年）——近端冲击小于市场直觉。
- 催化窗口：10/23–10/27 ESMO 2026（马德里）是四季度最重要的数据验证节点。共 96 项 LBA，其中 31 项来自中国公司；29 项中国新药研究入选 LBA（5 项主席研讨会 + 24 项口头/快速口头），入选数量与占比均创历史新高。康方生物 HARMONi-GI1（依沃西 1L 胆道癌）已提前达主要 OS 终点；科伦博泰、恒瑞、信达、再鼎、荣昌、三生密集读数据。叠加三季报窗口（10 月下旬），板块核心矛盾将由「主题/流动性」切换为「业绩 vs 数据兑现」。
- 技术面与决策含义：无共振信号，标准仓不参与。标的池 10 只中 7 只双死叉（SKDJ K<D 且 MACD DIF<DEA）；昭衍新药（K=78.81）、恒瑞医药（K=80.12）虽双金叉，但 K>50 落入 C 趋势区——按 v2.1 战法 C 区回测各周期均值全负、不参与。药明康德 K=43.19 落在 B 强势区，但 SKDJ 与 MACD 均未金叉，未构成共振。指数层面中证医疗/中证医药呈「MACD 金叉 + SKDJ 死叉」的不完整组合。结论：等待 SKDJ 回上（K>D）且与 MACD 金叉间隔 ≤3 个交易日再评估；确定性仓位（药明康德/药明合联/药明生物）可逢回调分批，弹性仓保持观望。
今日核心看点（三行）
- 行情：本周 CXO 领跌医药（医疗服务 -1.04% 为二级行业唯一收跌），标的池 9 跌 1 涨，昭衍新药 +6.69% 逆势；港股 10/7 恒生生物科技 -2.76% 单日大回调，A/H 创新药 ETF 近 20 日背离拉大至约 4.5pct。
- 事件：药明康德 1260H 初步禁令（8/7）+ 全年指引上调至 585–605 亿元；美国 Section 232 二阶段关税 9/29 全面生效；《医药工业发展"十五五"规划》定调 2030 年首创新药全球占比 25%+；医保+商保双目录预计 11 月发布。
- 前瞻：ESMO 2026（10/23–27）中国 LBA 入选 29 项创新高；三季报 10 月下旬密集披露；重点跟踪多肽原料药价格与 ADC 载荷-连接子订单转化。
一、行情快照与市场环境
1.1 指数：本周普跌，10/9 V 型修复，结构重于指数
10/9（周五）A 股探底回升，上证 3800 点失而复得，深证成指、沪深300 收出带长下影线小阳线；北证50 在 1000 点附近获支撑后放量反弹 +2.49%。但全周口径下（9/30→10/9）主要指数全线下跌，科创50 领跌 -4.75%。两市成交额进一步放大至 19006 亿元（较前日 +2184 亿元）。
| 指数 | 10/9 收盘 | 日涨跌 | 本周涨跌 | SKDJ K | SKDJ D | MACD DIF | MACD DEA | 技术状态 |
|---|
| 上证指数 | 3813.79 | +0.05% | -0.74% | 24.59 | 31.33 | -25.27 | -14.11 | 双死叉 |
| 深证成指 | 12641.86 | +0.17% | -1.91% | 17.40 | 23.57 | -298.28 | -221.76 | 双死叉 |
| 创业板指 | 3043.34 | +0.22% | -2.93% | 15.82 | 22.52 | -92.68 | -68.86 | 双死叉 |
| 科创50 | 1457.27 | +0.06% | -4.75% | 19.55 | 30.47 | -39.91 | -27.72 | 双死叉 |
| 沪深300 | 4317.25 | +0.16% | -0.93% | 17.92 | 22.70 | -69.60 | -53.84 | 双死叉 |
| 北证50 | 1037.31 | +2.49% | — | — | — | — | — | 未取到 |
| 中证医药 | 7838.39 | +0.43% | -2.14% | 53.22 | 56.39 | -16.86 | -33.78 | MACD金叉·SKDJ死叉 |
| 中证医疗 | 6742.33 | +0.70% | -2.05% | 46.56 | 53.57 | +20.10 | +17.34 | MACD金叉·SKDJ死叉 |
| 证券公司 | 718.35 | +2.14% | +0.41% | 20.39 | 20.14 | -11.47 | -9.33 | SKDJ金叉 |
数据来源：新浪财经实时行情（hq.sinajs.cn，2026-10-09 收盘）；技术指标由新浪日K 90 根自算（通达信 SMA 口径）。涨跌配色遵循 A 股惯例（红涨绿跌）。
1.2 核心标的池行情（2026-10-09 收盘，实时接口批量取数）
| 代码 | 名称 | 收盘价 | 日涨跌 | 本周涨跌 | 成交额 | SKDJ K | MACD DIF | MACD DEA | 战法分区 |
|---|
| sh603259 | 药明康德 | 157.80 | -2.59% | -5.70% | 94.17亿 | 43.19 | +2.52 | +3.16 | B区(25<K≤50) |
| sz002821 | 凯莱英 | 177.93 | -1.52% | -5.67% | 14.58亿 | 40.79 | +3.57 | +4.19 | B区 |
| sz300347 | 泰格医药 | 55.18 | -0.52% | -5.51% | 6.11亿 | 37.02 | +1.16 | +1.41 | B区 |
| sz300759 | 康龙化成 | 43.11 | -1.46% | -4.14% | 22.94亿 | 43.33 | +0.23 | +0.26 | B区 |
| sh603127 | 昭衍新药 | 52.60 | +1.04% | +6.69% | 28.19亿 | 78.81 | +1.09 | +0.15 | C区(K>50) |
| sh688202 | 美迪西 | 104.00 | -1.73% | -3.38% | 6.27亿 | 33.26 | +3.06 | +3.34 | B区 |
| sz300363 | 博腾股份 | 23.68 | +0.81% | -3.58% | 4.38亿 | 47.28 | +1.05 | +1.03 | B区 |
| sh603456 | 九洲药业 | 16.31 | -0.24% | -2.63% | 3.39亿 | 65.70 | +0.25 | +0.15 | C区 |
| sh600276 | 恒瑞医药 | 46.85 | -0.34% | -0.74% | 29.25亿 | 80.12 | -0.43 | -1.03 | C区 |
| sh688235 | 百济神州 | 249.42 | -0.45% | -5.67% | 6.64亿 | 32.65 | -3.85 | -3.57 | B区 |
注：药明康德 10/9 成交 94.17 亿元并下跌 2.59%，为主力减仓的典型放量下跌形态（据同花顺：当日主力净流出 5.69 亿元）。分区口径：SKDJ 金叉日 K 值 —— K≤25 为 A 深调区、25<K≤50 为 B 强势区、K>50 为 C 趋势区。
1.3 港股：10/7 单日大回调，10/9 分化修复，A/H 背离加深
港股本周经历「先急跌、后分化」：10/7 恒生生物科技指数单日 -2.76%（盘中最大跌幅超 4%），金斯瑞生物科技一度 -17.62%、收跌 12.70%，晶泰控股 -12.10%、英矽智能 -10.62%、亚盛医药 -6%、君实生物 -4%，CXO 板块同步承压（昭衍新药 H 股 -8.39%、泰格医药 H 股 -5%）。触发因素双杀：① 10/6 艾力斯医药宣布伏美替尼（EGFR exon20ins 一线 NSCLC）全球 III 期 FURVENT 未达 PFS 主要终点，合作方 ArriVent（AVBP.O）美股单日 -46.98%；② 金斯瑞 9 月期权行权+配售合计增发约 8308 万股（总股本 22.01 亿→22.84 亿股）。10/9 港股整体反攻（恒指 +1.79%、恒生科技 +3.06%），但恒生生物科技仍收 -0.05%，医药落后于大盘。
| 港股标的 | 代码 | 10/9 收盘(港元) | 日涨跌 | 备注 |
|---|
| 药明康德 | 02359 | 208.00 | -0.48% | 10/7 盘中曾创历史新高 219.2 港元 |
| 药明生物 | 02269 | 53.85 | -0.46% | 10/7 跌 2.07% |
| 药明合联 | 02268 | 82.10 | -0.18% | ADC CDMO 龙头 |
| 金斯瑞生物科技 | 01548 | 42.40 | +4.18% | 10/7 单日 -12.70%（一度 -17.62%） |
| 康方生物 | 09926 | 109.10 | +3.22% | HARMONi-GI1 达 OS 终点 |
| 信达生物 | 01801 | 92.65 | +0.05% | ESMO 多项 LBA |
| 百济神州 | 06160 | 209.60 | -1.60% | 全年营收指引上调至 449–462 亿元 |
| 君实生物 | 01877 | 17.65 | +1.09% | — |
| 指数：恒生指数 24211.35（+1.79%）｜恒生科技 4197.84（+3.06%）｜恒生中国企业 8147.87（+1.71%）｜恒生生物科技 15678.02（-0.05%） |
A/H 背离警示：据同花顺 10/9 数据，A 股与港股创新药 ETF 近 20 日走势背离已拉大至约 4.5 个百分点，港股创新药 ETF 全线收跌 0.7%–0.9%。港股对「地缘/增发/临床失败」定价更快、更充分，A 股则受主题资金支撑，两地需分开读，不宜用港股跌幅线性外推 A 股。
1.4 资金面：医药内部严重分化，「低位防御」跑赢「高位进攻」
10/9 申万医药生物行业 +0.80%（东方财富口径），东财口径主力资金净流出 6.34 亿元；另据 Wind 口径（证券时报 e 公司）医药生物获主力净流入超 40 亿元 —— 两源统计口径差异显著，均予保留。生物医药(399441) 指数 10/9 报 2190.91（+0.18%），成交 254.85 亿元，成分股主力净流出 9.27 亿元。
| 申万医药二级行业 | 10/9 涨跌 | 资金/说明 |
|---|
| 中药Ⅱ | +2.09% | 医药二级行业最强，避险属性 |
| 医疗器械 | +1.47% | — |
| 生物制品 | +1.25% | — |
| 化学制药 | +0.92% | — |
| 医疗服务（CXO） | -1.04% | 医药二级行业唯一收跌板块（年内涨幅曾超 35%） |
数据来源：同花顺 10/9 收评；东方财富《10月9日主力资金流向日报》（医药生物 +0.80%、净流出 6.34 亿元）；证券时报 e 公司（Wind 口径净流入超 40 亿元）。创新药概念指数 10/9 +1.36% 报 1120.58 点，成交 985 亿元（缩量约 3%），主力净流出约 14 亿元。
结构解读（关键）：上涨集中在低位防御性板块（中药、器械、生物制品），下跌集中在前期涨幅最大的进攻性板块（医疗服务/CXO）。这是主题行情第三阶段的典型形态：第一/二阶段买核心与外围标的，第三阶段转向「名字沾边」的品种（换手率普遍 15%–22%），而核心标的滞涨甚至下跌。同花顺的判断值得记录：「创新药今天是被避险资金顺手买单，不是被产业趋势重新定价。」
二、宏观与政策舆情
2.1 国内支付端与产业政策：天花板继续抬高
- 《医药工业发展"十五五"规划》落地：设定到 2030 年首创新药全球占比 25% 以上，政策基调由「控费」进一步转向「支持原创」。华福证券指出，"十五五"三大国家级规划协同构建了医药行业创新发展的顶层制度框架，明确将生物医药升级为「新兴支柱产业」，并设定 2030 年创新药规模年均增速不低于 20% 的目标；同时将 AI、量子计算、脑机接口纳入重点发展方向。
- 双目录跑通、11 月发布：2026 版国家基药目录已发布，医保目录现场谈判竞价已完成；据中泰证券，医保与商保（创新药）双目录预计 11 月发布、2027 年 1 月 1 日起施行。创新药支付由单轨（基本医保）走向双轨（基本医保 + 商保），是支付端最重要的结构变化。
- 新版 GCP 及配套核查要点 9/1 同步施行：新版 GCP 共 6 章 54 条，对接 ICH E6(R3)，引入「质量源于设计/符合目的/风险相称」，并新增「数据治理」专章，明确申办者、主要研究者、机构三方数据治理责任与计算机化系统验证、审计追踪硬要求；配套《2026 版注册核查要点》新增「申办者试验管理」「数据治理」两个核查章节；《2026 版机构检查要点》共 16 环节 127 项。对 AI 临床/CRO 与 SMO 的合规成本是实质性抬升，但有利于头部合规产能集中。
- 行业运行数据：2026 年 9 月医药生物行业上涨 +2.47%，跑赢沪深300 约 8.26 个百分点；子行业中医疗服务 +8.38%、生物制品 +7.79% 领涨（中泰证券，10/09）。26H1 A 股医药归母净利同比 +10.8%、Q2 单季增速升至 +15.3%；估值 29.5x PE（2026/9/30）仍低于历史均值。
- 机构配置仍是低位：26Q2 末主动基金医药重仓占比仅 6.6%（环比 -2.4pct），剔除医药主题基金后仅 2.0%。这是「基本面向上 + 配置在底」的经典错配，也是中泰建议「持续积极加配」的核心理由。
| 口径 | 数值 | 来源/日期 |
|---|
| 医药生物行业双周涨幅 | +7.12%（31 个一级行业第 2） | 长城国瑞：双周报第 19 期，2026-10-09（区间约 9/15–9/30） |
| 领涨子行业（双周） | 其他生物制品 +14.61%｜医疗研发外包 +13.37%｜疫苗 +12.31% | 同上 |
| 医药生物 PE(TTM，整体法) | 29.51x（上期末 27.48x） | 截至 2026-09-30 |
| 26H1 / Q2 归母净利增速 | +10.8% / +15.3% | 中泰证券，2026-10-09 |
| 主动基金医药重仓占比 | 6.6%（剔除主题基金 2.0%） | 26Q2 末 |
| CXO 板块 H1 营收 / 扣非归母 | 616 亿元(+19.6%) / 138 亿元(+58.2%) | 中财网汇总机构数据，2026-10-03 |
| 其中 CDMO H1 营收 / 毛利率 | 529 亿元(+21.4%，Q2 +27.2%) / 45.6% | 同上 |
| 其中 CRO 扣非净利增速 | +101.6% | 同上 |
2.2 海外监管与地缘：一份「远虑」，一份「近忧」
① BIOSECURE 法案 —— 已生效但时间表远，且现有合同获 5 年豁免
- 立法状态：作为 FY2026 NDAA 第 851 条（Public Law 119-60）于 2025-12-18 签署成法。此前 H.R.8333 版本（2024/9 众议院通过）未被采纳。
- 时间表（关键）：法律尚未进入实质执行 —— OMB 须在 2026-12-18 前公布受限企业名单，此后 180 天内发布指引，FAR 修订需 1 年，禁令预计约 2028 年中才真正生效。
- 覆盖范围：法案本身不点名任何公司，覆盖 DoD 1260H 名单企业、OMB 依法指定的企业及其关联方。受限对象主要为美国联邦采购、合同、拨款与贷款（NIH/BARDA/DARPA 等），不禁止进口，也不限制民间商业贸易。
- 豁免机制：因属「新列入」，药明康德等适用五年祖父条款，既有商业合同受保护至 2031 年，客户可从容重排供应链。
- 产业影响量化：行业调查显示约 79% 的美国生物制药企业对华 CDMO 的 API 制造存在某种程度依赖；约 23% 的美国多肽项目在生效日使用了受限实体，从中国 CDMO 向美/欧的技术转移平均耗时 14–18 个月；美国联邦对本土多肽制造的拨款与贷款担保 2026H1 达 3.2 亿美元。印度（Piramal、Laurus、Divi's、Aurobindo）与韩国为主要受益方，印度多肽 CDMO 市场预计 2030 年达 69 亿美元。
② 药明康德 1260H 诉讼 —— 初步禁令获批，消除近端不确定性（本期最大单一利好）
| 日期 | 事件 |
|---|
| 2026-06-08 | 美国国防部将药明康德列入 1260H 条款「中国军工企业」更新名单 |
| 2026-06-09 | A 股收 93.48 元，A+H 合计市值单日蒸发超百亿元；公司公告坚决否认，称认定「显然是错误的」，并抛出 10 亿元回购 A 股计划 |
| 2026-06-11 | 在美国哥伦比亚特区联邦地区法院起诉国防部，质疑 1260H 认定缺乏事实与法律依据 |
| 2026-06-29 / 07-22 | 提出初步禁令动议 / 法院开庭聆讯 |
| 2026-08-07（美国时间） | 法院裁决批准药明康德申请的初步禁令，公司在挑战 1260H 认定的司法程序期间免受即时不利影响（首席法官博斯伯格 35 页裁决意见，指国防部对认定所依据材料存在解读偏差） |
| 2026-08-09 | 公司发布自愿性公告披露该进展 |
| 重要限定 | 裁决不意味着永久移出清单，国防部仍可依更充分证据重新认定 |
上述司法进展直接触发卖方重估：大和证券将目标 PE 由 20x 上调至 21.5x、目标价 215→230 港元，维持「买入」并列为行业首选；摩根士丹利认为本次裁决「彻底消除经营层面重大不确定性」，维持「增持」、目标价 193 港元；美银证券将 H 股目标价 204.3→242 港元、A 股 177.8→210.5 元。
③ 美国 Section 232 药品关税 —— 二阶段 9/29 全面生效（本期最大政策负面对冲）
- 法律依据与节奏：《1962 年贸易扩展法》第 232 条；Proclamation 11020（2026-04-02 签署）。一阶段 2026-07-31 生效，针对公告附件 III 中 17 家大型药企；二阶段 2026-09-29 12:01 ET 生效，覆盖扩大至所有进口专利药及 API、关键起始物料。
- 阶梯税率：默认 100%；有商务部批准的在岸生产计划（onshoring）者 20%（2030-04-02 回到 100%）；同时具备在岸计划 + 与 HHS 的最惠国（MFN）定价协议者 0%（至 2029-01-20）。国家安排：欧盟/日本/韩国/瑞士/列支敦士登 15%（一揽子、不叠加）、英国 0–10%。
- 豁免广：仿制药与生物类似药被排除（占美国处方量约 九成）；此外孤儿药、核药、血浆制品、生育治疗、细胞与基因疗法、抗体偶联药物（ADC）、美国原产、临床研究用途等均排除。2026-09-23 联邦公报进一步设立特种药零关税通道（20 个指定司法辖区，含印度、中国台湾）。
- 实际杀伤力有限：截至 2026-08-31，已有 26 家制造商（约占品牌药市场价值 89%）与 HHS 签署 MFN 定价协议 ——「一个标称 100%、但约九成受影响市场已通过谈判脱身」的关税，本质是定价筹码而非财政工具。商务部须在 1 年内（约 2027-04）评估是否扩展至仿制药。
- 对 CXO 的影响（双刃）：美国本土 CDMO 受益于在岸化（技术转移计入在岸计划），但扩产成本因设备进口关税而上抬（前期测算 1 亿美元 capex 可能膨胀至 1.5 亿美元）；据 PharmaSource，CDMO 披露的美国 capex 由 2025 年全年 185 亿美元降至 2026H1 全球仅 39 亿美元；大药企自建优先，中小药企面临产能排队。对中国 CDMO 而言，短期订单受影响有限（豁免面广 + 现有合同受保护），但「在岸产能」从可选变为必选，这恰好解释药明康德/药明生物/药明合联为何在特拉华、新加坡、瑞士、爱尔兰同步重资产扩张。
三、微观舆情（公司层面：订单 / BD / 临床 / 业绩）
3.1 订单：四张「粮草表」继续指向 2027 年可见度
药明康德 · 在手订单（持续经营）
664.3 亿元
+25.2%，截至 2026-06-30
药明生物 · 未完成订单总额
251 亿美元
服务 126 亿 + 里程碑 124 亿；3 年内 55 亿(+30%)
药明合联 · 未完成订单（含里程碑）
21.56 亿美元
+62.23%；服务订单 19.98 亿(+50.34%)
凯莱英 · CDMO 新签订单
+54.6%
中泰口径（中财网口径 +53.8%）
康龙化成 · CDMO 新签订单
+50% 以上
CDMO 毛利率持续修复
昭衍新药 · 新签订单
+98.0%
Q2 新签接近翻倍；实验猴价格企稳上行
皓元医药 · 后端在手订单
10 亿元+
+72.6%，连续 7 个季度环比增长
药明康德 · TIDES（多肽+寡核苷酸）
72.6 亿元
2026H1，+44.3%；全年约 160 亿(+45%)
数据来源：各公司 2026 年半年报/公告及卖方点评（华福、中泰、国信、中金、华创、长城国瑞等）；药明康德/药明生物/药明合联订单折算汇率按 1 美元≈7.2 元人民币（仅用于同图比较，下表保留原币）。
3.2 业绩与指引：龙头全面上调，利润增速远超收入
| 公司 | 2026H1 关键业绩 | 指引变化 |
|---|
| 药明康德 | 营收 288.97 亿元（+38.93%）；归母净利 110.8 亿元（首破百亿）；Q2 单季归母 64.3 亿元；化学业务 249.9 亿元（+53.3%），经调整 non-IFRS 毛利率 56.4%（+7.4pct）；小分子 D&M 149.9 亿元（+72.7%）；TIDES 72.6 亿元（+44.3%） | 全年收入 513–530 亿 → 585–605 亿元；持续经营收入增速 18–22% → 35–39%；全年 CAPEX 65–75 亿 → 75–85 亿元 |
| 药明生物 | 营收 117.87 亿元（+18.4%，恒定汇率 +23.4%）；毛利率 46.2%（+3.5pct）；经调整归母净利 33.06 亿元（+38.4%），经调整净利率 28.0%；中国区收入 +51%；综合项目 1064 个（+23%），H1 新增 169 个（内生 123 个，+43%，2/3 来自欧美）；双多抗收入 +30%、项目 221 个（3 个商业化） | 全年收入增速（固定汇率）16–20% → 20–23%；报表口径 13–17% → 15–18%；未来三年整体/M 端收入 CAGR 约 20%/30% |
| 药明合联 | 营收 37.01 亿元（+37.04%）；经调整归母净利 10.27 亿元（+37.43%）；毛利率 37.05%（独立口径 37.6%，+1.5pct）；iCMC 项目 328 个、PPQ 21 个、商业化 2 个、发现阶段 1325 个；累计赋能 810+ 客户、递交 160+ IND | 2025–2030 CAGR 目标 30–35%；2030 年 XDC 分子营收占比与商业化 M 端营收占比均达 20%；2026–2030 资本开支 80 亿元 |
| 皓元医药 | 营收 16.48 亿元（+25.71%）；归母净利 1.71 亿元（+12.81%）；主营毛利率 50.97%（+1.81pct）；境外收入 6.91 亿元（+23.24%，占比 42.24%）；前端试剂 12.12 亿元（+34.03%，毛利率 62%）；后端在手订单 10 亿元+（+72.6%） | 全年收入增速有望 ≥25%，利润增速快于收入（卖方预测 2026 归母 3.4 亿元，+41%） |
| 百济神州 | — | 全年营收指引上调至 449–462 亿元 |
| 圣诺生物 | 营收 5.07 亿元（+50.27%）；归母净利 1.35 亿元（+51.98%）；对美销售 1.67 亿元（占比 32.83%，2025 全年 1.53 亿/20.19%）；圣诺制药 14 条多肽原料药产线、年产能约 1000 千克、大部分满负荷 | 风险：FDA 禁令未解 + 集采串通投标追诉，核心子公司「双线困局」；董秘拟增持 800–1000 万元，截至 10/10 时间过半一股未买 |
| 诺泰生物（ST） | 营收 +8.72%，扣非净利 -18.60%；多肽原料药进入吨级产能；向欧美供应司美格鲁肽/替尔泊肽原料药；美国 FDA 批准的 7 家利拉鲁肽制剂企业中为其中 3 家供应原料药 | 2026 年 12 月行政处罚满 12 个月 → 摘帽申请窗口；但部分新增产能尚无明确订单匹配，存产能闲置风险 |
业绩背离提示：药明康德 Q2 归母 64.3 亿元、H1 首破百亿，指引全面上调，但 H1 归母净利含出售联营企业 WuXi XDC 部分股票的一次性收益（扣非归母 95.22 亿元、+52.5%），解读时须区分「内生经营」与「投资收益」两条线。
3.3 BD 出海与对外授权：规模中枢继续抬升，但定价逻辑切换
- 总量：2026H1 中国创新药对外授权交易数量突破 100 笔、总金额 997 亿美元，全球医药交易前十中国占 8 席，BD 交易全球占比升至 58%（搜狐/机构统计）。2026 年前三季度对外授权交易总额大幅上升。
- 近期单笔：诺华—艾博生物 77.75 亿美元；阿斯利康以 20 亿美元入股 Summit；罗氏—先声再明（SIM0660，CD79a/CD19/CD3 三特异性抗体）首付 7500 万美元、总额最高 15.3 亿美元（先声第 6 笔对外授权，累计潜在超 61 亿美元）。
- 9 月全球授权交易（DeciBio 口径）：诺华—Alteogen 皮下给药技术最高 32 亿美元（2026 年第 4 笔、金额最大）；诺和诺德—Orbis Medicines 口服大环肽最高 14 亿美元；Roche—Simcere Zaiming 15.3 亿美元。
- 逻辑切换（重要）：长城国瑞指出，「创新药出海叙事正由估值驱动回归数据验证」，近期国产创新药海外临床推进及 BD 兑现节奏出现阶段性波动，建议回避单纯依赖 BD 预期、缺乏数据验证的公司。高能云科技亦强调出海资金「分三笔到账」（首付/里程碑/销售分成），「讲故事的阶段已经过去，接下来是交作业的阶段」。
3.4 临床进展：一次失败 + 一批待读数据
- 负面：艾力斯医药/ArriVent —— 伏美替尼单药一线治疗 EGFR 20 外显子插入突变晚期 NSCLC 的全球 III 期 FURVENT（NCT05607550）未达 BICR 评估的 PFS 主要终点（10/6），曾被寄予「全球首个覆盖 EGFR exon20ins 一线的口服 TKI 单药」，海外一线注册路径被迫重新评估；合作方 ArriVent 美股单日 -46.98%，并引发 10/7 港股医药整体回调。
- 正面：康方生物 HARMONi-GI1（依沃西单抗 + 化疗 vs 度伐利尤单抗 + 化疗，1L 胆道癌）已达主要 OS 终点，入选 ESMO 主席研讨会 LBA。
- WCLC 已兑现：依沃西 HARMONi-2 头对头 K 药取得 OS 显著获益（高表达亚组 HR=0.58）；翰森/宜联两款 B7-H3 ADC 复发 SCLC 三期均达 OS 主要终点。
四、产业舆情
4.1 一级市场：融资额增速远快于事件数，「事件少、金额大」
| 口径 | 2026年9月单月 | 同比/环比 | 2026年1–9月累计 | 同比 |
|---|
| 全球（不含 IPO/并购） | 805 亿元 | +8% / +101% | 5535 亿元 | +77% |
| 国内 | 185 亿元 | +150% / +117% | 1057 亿元 | +104% |
| 海外 | 619 亿元 | -7% / +96% | 4478 亿元 | +72% |
| 全球（含 BD 首付款） | 957 亿元 | +18% / +57% | 7787 亿元 | +56% |
| 国内（含 BD 首付款） | 256.09 亿元 | +167% / +140% | 1694 亿元 | +78% |
数据来源：券商医药投融资月度更新（腾讯新闻，2026-10-07）；另药明康德数据库统计 9 月全球生物医药完成 200 起融资、公开披露总额超 74 亿美元，其中 22 家单轮 ≥5000 万美元。两套口径统计边界不同，不宜交叉相加。
大额融资与基金：Enveda 完成 3.11 亿美元 E 轮（AI 从自然界挖掘新药）；Moonwalk Biosciences 完成 7000 万美元 B 轮（脂肪组织靶向 siRNA，非 GLP-1 减重路径）；Frazier Life Sciences 超额认购 11 亿美元基金；Luma Group 关闭 4.10 亿美元 LumaBio Fund 1；Encoded Therapeutics 2.75 亿美元 F 轮；Solstice Oncology 2.55 亿美元 A 轮。
4.2 技术路线：GLP-1 是「量增价跌」，ADC 是「订单兑现初期」
- GLP-1（多肽）：礼来替尔泊肽（Zepbound）2026H1 销售额达 277 亿美元，为全球销售最高单品药物，全年预计突破 500 亿美元；药明康德为替尔泊肽全球供应体系核心 CDMO 之一，TIDES 板块 H1 收入 73 亿元（+44%），已超过其 2024 年全年 58 亿元的规模。但供给侧同样在快速扩张，原料药端已进入「价格下行」通道（诺泰生物 H1 扣非净利 -18.60% 即为例证），产业逻辑由「稀缺性高毛利」转向「规模效率 + 成本领先」。
- ADC：国产 ADC 进入三期临床集中兑现期，双抗与精准治疗管线同步向多瘤种扩展。药明合联项目漏斗中 PPQ 累计 21 个、商业化 2 个；皓元医药累计承接 ADC 项目 100+ 个、16 个产品完成 FDA sec-DMF 备案并参与 6 个 BLA 申报。
- AI 制药：诺和诺德联手 Anthropic（以 AI 模型支持药物发现与研发）；字节系 AI 制药公司 Anew Labs 完成 2.9 亿美元首轮融资；Isomorphic Labs 被曝以 400–500 亿美元估值洽谈新一轮融资。「干湿闭环」放大湿实验需求的逻辑，是AI 与 CXO 的直接连接点（详见第六章 6.4）。
- 上游耗材/资源：培养基（奥浦迈，依托培养基 + 临床前 CRO 双轮驱动，订单修复态势清晰）；安评/实验猴（益诺思半年报已扭亏、在手订单较上年末大增 80%+；实验猴价格企稳上行，反映临床端 CRO 订单修复）；公司层面皓元医药/诺泰亦在向多肽、寡核苷酸新分子延伸。
4.3 CXO 板块整体：从「短期修复」转向「成长定价」
2026H1 CXO 板块营收 616 亿元（+19.6%），扣非归母 138 亿元（+58.2%）—— 利润增速是收入增速的约 3 倍，说明产能利用率提升 + 高附加值项目占比上升 + 议价能力修复三重效应叠加。CDMO 板块 H1 营收 529 亿元（+21.4%），Q2 增速进一步升至 +27.2%，毛利率 45.6%，经营性现金流充沛。CRO 板块扣非 +101.6%，主因临床前订单修复及生物资产（实验猴）公允价值变动影响减弱。行业供需格局已完成深度出清：落后产能基本退出，产能向头部集中，龙头议价能力提升，「低端同质化内卷」阶段结束。
五、行业舆情：卖方观点、学术会议、标准与监管
5.1 卖方观点（因恒生聚源 MCP 未挂载，卖方观点来自公开渠道交叉核对）
| 机构 | 日期 | 核心观点 / 评级·目标价 |
|---|
| 中泰证券 | 2026-10-09 | 医药迎三季报与 ESMO 双窗口；10 月核心矛盾有望由流动性与主题投资转向三季报业绩验证；三季报关注 CXO/科研上游景气延续与创新药「放量 + BD 兑现」；建议持续积极加配（配置仍处历史低位：主动基金重仓 6.6%） |
| 长城国瑞证券 | 2026-10-09 | 《医药工业发展"十五五"规划》定调创新导向，创新药仍是中长期配置主线；BD 出海活跃但叙事由估值驱动回归数据验证，建议优先配置临床数据扎实、全球化临床执行力强、管线兑现可见度高的标的，回避单纯依赖 BD 预期者 |
| 华福证券 | 2026-10 | 「十五五」三大国家级规划协同，生物医药升级为新兴支柱产业，2030 年创新药规模年均增速 ≥20%；药明康德「买入」（R/D/M 三端强劲增长，业绩超预期） |
| 美银证券 | 2026-10 | 药明康德 H 股目标价 204.3 → 242 港元、A 股 177.8 → 210.5 元，维持「买入」（一级市场融资回暖、BD 升温、研发投入加码） |
| 摩根士丹利 | 2026-08 | 1260H 初步禁令「彻底消除经营层面重大不确定性」，市场可聚焦基本面，维持「增持」、目标价 193 港元 |
| 大和证券 | 2026-08 | 目标 PE 20x → 21.5x，目标价 215 → 230 港元，维持「买入」并列为行业首选 |
| 中金公司 | 2026-08 | 药明生物：上调 2026/2027 经调整净利至 66.65/79.06 亿元；目标价上调 25% 至 60 港元（对应 2026/2027 32.2x/27.1x），维持「跑赢行业」，较当时股价有 18.2% 上行空间 |
| 华创证券 | 2026-09 | 皓元医药：2026–2028 营收 36.2/44.7/54.6 亿元、归母净利 3.4/5.1/6.8 亿元，PE 61/40/30x，「买入」；ADC 领域「药明合联规模领先，皓元以 Payload-Linker 深耕形成差异化」 |
| 一致预期（富途） | 2026-10-05 | 药明康德(A) 近三个月 37 位分析师：强力推荐 89.19%、买入 10.81%；目标价均值 182.22 元（最高 246.51 / 最低 124.40） |
| 一致预期（moomoo） | 2026-10-08 | 药明康德(H) 4 位分析师 100% 强力推荐；目标价均值 175.87 港元（最高 216 / 最低 150） |
5.2 学术会议：ESMO 2026（10/23–27，马德里）中国 LBA 入选创新高
- 总量：大会合计约 96 项 LBA，其中 31 项为中国公司旗下药物相关研究；据医药魔方统计，29 项中国新药研究入选 LBA（5 项主席研讨会 + 24 项口头/快速口头报告），入选数量与占比均创历史新高。
- 重点读数据：
- 康方生物：主席研讨会 LBA —— HARMONi-GI1（依沃西 + 化疗 vs 度伐利尤单抗 + 化疗，1L 胆道癌），已达主要 OS 终点。
- 科伦博泰：两项 sac-TMT（芦康沙妥珠单抗）III 期入选转移性 NSCLC 会场 LBA（OptiTROP-Lung06 一线 PD-L1 阴性非鳞 NSCLC；OptiTROP-Lung04 EGFR-TKI 进展后 EGFR 突变 NSCLC 最终 OS 分析）。
- 恒瑞医药：HER3 ADC（SHR-A2009）III 期 HERON-Lung01 中期分析（EGFR-TKI 进展后 EGFR 突变 NSCLC）。
- 信达生物：IBI363（PD-1/IL-2 双抗）1L 晚期 NSCLC 数据更新；III 期 G-HOPE-001 首次中期分析（CLDN18.2 ADC IBI343 vs 医师选择，经治胃/GEJ 癌，LBA）。
- 再鼎医药：DLL3 ADC（zoci）联合阿替利珠单抗 ± 卡铂治疗 1L 广泛期 SCLC 的 Ib/Ic 期全球数据首次公布。
- 荣昌生物：21 项研究入选（胃癌、泌尿、乳腺、肺、卵巢等），维迪西妥单抗治疗乳腺外佩吉特病 Formula-10 研究入选 LBA 口头报告（10/25）。
- 三生制药：PD-1/VEGF 双抗 SSGJ-707 联合化疗治疗 NSCLC 的 II 期更新数据（壁报）。
- 交易含义：完整数据读出有望成为四季度创新药板块最重要的催化；但需注意板块前期涨幅不小，「产业趋势是真的，短期波动也是真的」。
5.3 标准与监管审批
- 国内：新版 GCP 及《2026 版注册核查要点》《2026 版机构检查要点》于 2026-09-01 同步施行（详见 2.1）。
- FDA：艾伯维帕金森新药获 FDA 批准上市（全球首款）；圣诺生物子公司遭遇 FDA 相关禁令（细节公开信息未充分披露，标为风险项）。
- 合规能力：药明康德 2025 年通过 50+ 次政府监管检查、数百次客户审计，零关键发现；皓元医药 2026H1 各产业化基地通过 40 场客户审计 + 4 场官方审计，药源启东「零缺陷」通过 FDA 现场审计，ADC 业务客户审计通过率 100%。
六、CXO 专题 · 本期：多肽与 ADC CDMO 专题
本期专题确定：以当日（2026-10-10）对应 ISO 周数计，第 41 周，41 mod 4 = 1 → 余 1 =「多肽与 ADC CDMO 专题」（产能、订单、价格、核心标的）。四期循环：余 0 = CXO 产业链总图与 AI 赋能全景；余 1 = 多肽与 ADC CDMO 专题（本期）；余 2 = 临床 CRO 与 AI 临床专题；余 3 = AI 制药与药物发现专题。
6.1 为什么是多肽 + ADC：CXO 内部成长斜率最高的两条曲线
2026H1 CXO 板块扣非归母 +58.2%、CDMO 营收 +21.4% 且 Q2 提速至 +27.2%，其结构性来源几乎全部集中在新分子（TIDES 与生物偶联）：药明康德 TIDES H1 +44.3%、化学业务小分子 D&M +72.7%；药明合联 +37.0%（固定汇率 +41.5%）；皓元医药后端订单 +72.6%。传统小分子 API 业务增速显著低于此二者 —— 「新分子」是 CXO 板块超额增长的唯一解释变量。
6.2 产业链总图（多肽 + ADC 两条主线并行）
多肽产业链 · 上游
- 保护氨基酸（非天然氨基酸骨架）
- 缩合试剂（HATU/DIC/HOBt 等）
- 固相合成树脂/载体、色谱填料
- 溶剂与溶剂回收系统
- 代表：皓元医药（分子砌块 11.3 万种、特色非天然氨基酸骨架）、奥浦迈（培养基）
多肽产业链 · 中游（本专题核心）
- 固相合成（SPPS）+ 液相（LPPS）
- 原料药（API）吨级产能 + 纯化
- 制剂（注射笔 / 预灌封 / 口服）
- 代表：药明康德（合全药业）、诺泰生物、圣诺生物、凯莱英、九洲药业
多肽产业链 · 下游
- GLP-1 减重/降糖（替尔泊肽、司美格鲁肽）
- 利拉鲁肽等仿制/改良
- 口服多肽（大环肽）
- 客户：礼来、诺和诺德及全球制剂企业
ADC/XDC 产业链 · 上游
- 单克隆抗体 / 双抗（蛋白原液）
- 载荷（Payload，高活性毒素）
- 连接子（Linker）
- 偶联试剂与高活产线（OEL 工程）
ADC/XDC 产业链 · 中游（本专题核心）
- Payload-Linker 开发与 GMP 生产
- 抗体表达 / 偶联工艺 / 制剂灌装
- 一体化 iCMC（IND→BLA）
- 代表：药明合联、皓元医药、东曜药业（已并入药明合联）
ADC/XDC 产业链 · 下游
- ADC 新药（HER2/HER3/B7-H3/CLDN18.2/Trop-2 等）
- 下一代偶联：AOC / RDC / 多肽偶联（PDC）
- 客户：全球 810+（药明合联）
6.3 产能：谁在为 2027 年锁定交付能力
| 公司 | 多肽产能 | ADC / XDC 产能 | 关键节奏 |
|---|
| 药明康德 | 多肽固相合成反应釜 2026 年底扩至 13 万升（较 2025 年末 +30%）；小分子原料药反应釜 2025 年末 >400 万升；寡核苷酸固相合成釜 >8 摩尔 | 非主战场（通过 WuXi XDC 持股间接参与） | 泰兴 2026 年内启用 2 个小分子原料药车间、2027 年再投 2 个寡核苷酸与多肽车间；常州新原料药基地；新加坡 2028Q2 投产首个多肽车间；瑞士库威 PSD-4 2026Q4；美国特拉华 2026Q4 口服固体制剂 / 2027Q4 无菌针剂 |
| 药明合联 | — | 江阴 XPLM2 建成后载荷-连接子总产能达 3–5 吨/年（为无锡现有水平的 5 倍） | 新加坡 mAb/BCM3 与 DP4 于 2026 年 8 月 GMP 放行、BCM4 2026 年末；无锡 XPLM1 L2 2026 末/2027 初；制剂 DP5/DP6 2027H1/2028H1；2026–2030 资本开支 80 亿元 |
| 皓元医药 | 向多肽/寡核苷酸延伸（战略延伸期） | 5 条 Payload-Linker 高活产线运营、2026H1 产能利用率 >70%；重庆基地：抗体蛋白原液 120,000 L/年、ADC 偶联原液 1,500 kg/年、制剂灌装 190 万瓶/年 | 2026 年 8 月启动重庆抗体制剂扩建（新增抗体蛋白原液、ADC 偶联原液、制剂灌装商业化产线） |
| 圣诺生物 | 圣诺制药 14 条多肽原料药生产线、年产能约 1000 千克，大部分满负荷；具备冻干粉针/西林瓶/预灌封/卡式瓶多剂型能力 | — | 多肽原料药「出海」主力基地（H1 圣诺制药营收 5 亿元、净利 9720.7 万元） |
| 诺泰生物 | 多肽原料药已进入吨级产能，向「多肽+小分子+寡核苷酸+制剂」延伸 | — | 风险：部分新增产能尚无明确订单匹配，公司已提示产能闲置风险 |
说明：多肽与 ADC 产能单位不可通约（升 / 千克 / 吨 / 升-年），上图按业务线分组呈现并逐项标注单位，不做跨单位换算。
6.4 订单与商业模式：三种确定性梯度
① 商业化订单（确定性最高）
代表：替尔泊肽 API（药明康德）。跨国药企一旦选定供应商不会轻易更换（错误可能导致整线报废），粘性构成护城河 → 收入可见度 2–3 年。药明康德 TIDES 全年约 160 亿元量级即建立在此之上。
② 临床后期 / PPQ 订单
代表：药明合联 PPQ 累计 21 个、商业化 2 个；iCMC 328 个。项目从发现→临床前→临床→商业化逐级流转，单价与附加值同步上移，是毛利率抬升的核心来源。
③ 发现 / 临床前储备
代表：药明合联发现阶段项目 1325 个；皓元医药创新药 CRDMO 项目 1100+ 个。短期收入贡献有限，但决定 3–5 年后的客户粘性与转化率。
跨环节比较（订单/在手量）：药明合联未完成订单（含里程碑）21.56 亿美元（+62.23%）；药明生物未完成订单 251 亿美元（其中 3 年内 55 亿美元、+30%）；药明康德持续经营在手订单 664.3 亿元（+25.2%）；皓元医药后端在手订单 10 亿元+（+72.6%，连续 7 个季度环比增长）。皓元医药订单增速最快（基数小），是弹性最高的一档。
6.5 价格：多肽「量增价跌」已成定局，ADC 价格随阶段上移
- 多肽原料药 —— 价格下行已成产业事实：诺泰生物 H1 营收 +8.72% 但扣非净利 -18.60%，公司明确归纳为「供给增长太快、价格下降太快」；雪球调研亦指出「GLP-1 没有过气，过气的是单纯依靠 GLP-1 原料药稀缺性赚取高毛利的阶段」。→ 判断 GLP-1 不能只看销量，要盯「量能否补价、毛利率何时企稳」。
- 多肽 CDMO（而非原料药）—— 价格韧性显著更强：药明康德 TIDES H1 +44.3%、化学业务经调整 non-IFRS 毛利率 +7.4pct 至 56.4%。原因在于 CDMO 赚的是工艺与合规溢价，而非原料稀缺性溢价。→ 同一条产业链内，「卖产能」与「卖原料」的盈利路径正在分道扬镳。
- ADC —— 价格随项目阶段上移：药明合联毛利率由 2022 年 26.36% 连续提升至 2025 年 35.99%、2026H1 37.05%（独立口径 37.6%，+1.5pct），逻辑是「早期项目毛利偏低 → 进入临床后期/商业化后单价与附加值更高 + 产能利用率提升 + 工艺优化」。→ ADC CDMO 目前仍处「毛利率单边上行」阶段，与多肽原料药相反。
6.6 卖铲人弹性筛选（对标中际旭创爆发路径）
中际旭创在 AI 硬件中的爆发路径可归纳为三步：① 卡位全球最确定的需求（海外 GPU 集群光互联）→ ② 产能与良率形成交付壁垒 → ③ 订单能见度外推至 2–3 年后，估值从「周期」切换为「成长」。将其映射至 CXO 的多肽 + ADC 赛道：
| 层级 | 标的 | 卡位（需求确定性） | 壁垒（交付能力） | 弹性判断 |
|---|
| 第一档 · 高确定性 | 药明康德(sh603259/hk02359) | 替尔泊肽等 GLP-1 全球供应核心 CDMO；TIDES 全年约 160 亿元 | 多肽固相合成釜 13 万升（全球第一梯队）+ 全球 6 地产能布局；在手订单 664.3 亿元 | 「成长定价」已启动（指引 585–605 亿元、PE 29.5x 低于均值）；中际旭创的对照物，但体量大、弹性相对温和 |
| 第一档 · 高确定性 | 药明合联(hk02268) | ADC/XDC 一体化 iCMC 全球龙头；未完成订单 21.56 亿美元(+62.23%) | 载荷-连接子 3–5 吨/年；iCMC 328 个、PPQ 21 个；连续三年 World ADC Awards 最佳 CDMO | 2025–2030 CAGR 目标 30–35%；卖方预测 2026 归母 20.50 亿元、PE 37.7x → 成长确定性最高 |
| 第二档 · 中弹性 | 凯莱英(sz002821) | 小分子 + 多肽 + 核酸多线；CDMO 新签 +54.6% | 连续性反应技术壁垒、全球大客户体系 | 订单增速快于收入，订单→收入转化窗口是核心看点 |
| 第二档 · 中弹性 | 康龙化成(sz300759) | CDMO 新签 +50%+，全流程一体化 | 全流程平台 + 海外产能 | 毛利率持续修复，估值弹性优于泰格 |
| 第二档 · 高弹性（小市值） | 皓元医药(sh688131) | ADC Payload-Linker 差异化卡位；后端在手订单 +72.6%（连续 7 季度环比增） | Payload 150+ 种 / Linker 500+ 种；5 条高活产线利用率 >70%；16 个 FDA sec-DMF、参与 6 个 BLA | 最接近「中际旭创式」小市值 + 高增速组合（订单增速第一、重庆大分子基地投产补齐闭环） |
| 第三档 · 事件/主题弹性 | 圣诺生物 | 多肽原料药出海，对美占比 32.83%（H1 +50.27%） | 14 条产线、1000 千克/年、大部分满负荷 | 高弹性但高风险：FDA 禁令未解 + 集采串通投标追诉，属「双线困局」 |
| 第三档 · 事件/主题弹性 | 诺泰生物(ST) | 吨级多肽产能 + 欧美商业化订单 | FDA 7 家利拉鲁肽制剂企业中 3 家的原料药供应商 | 2026 年 12 月摘帽窗口是明确事件催化；但价格下行压制利润，且新增产能无订单匹配 |
| 旁支 · 上游/前端 | 昭衍新药(sh603127) | 安评 + 实验猴资源；新签订单 +98.0% | 实验猴价格企稳上行，生物资产公允价值反转 | 本周唯一逆势上涨 +6.69%，但 K=78.81 已入 C 趋势区 |
筛选结论：多肽 + ADC 赛道的核心逻辑是「卖产能而非卖原料」。最具「中际旭创特征」（小市值 + 订单增速第一 + 差异化卡位 + 产能闭环刚补齐）的是 皓元医药；确定性最高、最适合作底仓的是 药明康德 / 药明合联 / 药明生物；凯莱英与康龙化成是「订单→收入」转化的中弹性选择；圣诺生物与诺泰生物属事件驱动型高波动品种，需以严格纪律对待（详见第八章）。
七、上市公司与非上市公司动态
7.1 上市公司（本期新增/更新）
| 公司 | 代码 | 本期关键动态 |
|---|
| 药明康德 | sh603259 / hk02359 | 全年收入指引上调至 585–605 亿元；在手订单 664.3 亿元(+25.2%)；1260H 初步禁令获批（8/7）；H 股 10/7 盘中创历史新高 219.2 港元 |
| 药明生物 | hk02269 | 未完成订单 251 亿美元；全年固定汇率收入增速指引上调至 20–23%；双多抗项目 221 个、3 个已商业化；博格隆股权转让预计 2026 年 12 月完成 |
| 药明合联 | hk02268 | 未完成订单 21.56 亿美元(+62.23%)；WuXiTecan-2 平台第二笔授权（8.85 亿美元）；新加坡 mAb/BCM3 与 DP4 于 8 月 GMP 放行 |
| 凯莱英 | sz002821 | CDMO 新签订单 +54.6%；本周随板块回调 -5.67% |
| 康龙化成 | sz300759 | CDMO 新签订单 +50% 以上；CDMO 毛利率持续修复 |
| 昭衍新药 | sh603127 | 新签订单 +98.0%；本周唯一逆势上涨（+6.69%），安评景气度 + 实验猴价格企稳双驱动 |
| 泰格医药 | sz300347 | 临床 CRO 龙头；本周 -5.51%，港股 10/7 跌超 5%（受伏美替尼 III 期失利情绪拖累） |
| 皓元医药 | sh688131 | 后端在手订单 10 亿元+(+72.6%)；ADC 大分子在手订单 >1.5 亿元；8 月启动重庆抗体制剂扩建；药源启东「零缺陷」通过 FDA 现场审计 |
| 九洲药业 / 博腾股份 | sh603456 / sz300363 | 小分子 CDMO 二线，本周分别 -2.63% / -3.58%；九洲药业 K=65.70 处 C 区 |
| 美迪西 | sh688202 | 临床前 CRO；本周 -3.38%，K=33.26 处 B 区 |
| 恒瑞医药 | sh600276 | HER3 ADC（SHR-A2009）III 期 HERON-Lung01 中期分析将亮相 ESMO；本周 -0.74%（抗跌），双金叉但 K=80.12 处 C 区 |
| 百济神州 | sh688235 / hk06160 | 全年营收指引上调至 449–462 亿元；本周 A 股 -5.67%、H 股 -1.60% |
| 圣诺生物 | — | H1 营收 +50.27%、归母净利 +51.98%；对美占比升至 32.83%；FDA 禁令 + 集采串通投标追诉的双线风险 |
| 诺泰生物（ST） | — | H1 扣非净利 -18.60%；12 月摘帽窗口；产能闲置风险自述 |
| 艾力斯医药 | — | 伏美替尼全球 III 期 FURVENT 未达 PFS 主要终点（10/6），触发港股医药板块回调 |
| 康方生物 | hk09926 | HARMONi-GI1 达主要 OS 终点（ESMO 主席研讨会 LBA）；10/9 +3.22% |
| 荣昌生物 | — | ESMO 21 项研究入选，Formula-10 入选 LBA 口头报告 |
| 信达生物 | hk01801 | ESMO 多项 LBA（IBI363 双抗、IBI343 CLDN18.2 ADC） |
7.2 非上市公司 / 一级市场（本期重点）
- Anew Labs（字节系 AI 制药）：完成 2.9 亿美元首轮融资 —— 是「大厂孵化 + AI 制药」路径的标志性事件，「干湿闭环」逻辑被市场重新定价。
- Isomorphic Labs（DeepMind 系）：被曝以 400–500 亿美元估值洽谈新一轮融资。注意：按其叙事最直接的受益者应是国内 AI 制药标的，但 10/9 实际盘面相反 —— 晶泰控股 -2.31%、成都先导 -1.12%、药石科技 -1.39%，真正做 AI 制药的公司全线收跌，上涨的是基因检测、测序、低价普药等「名字能沾边」的品种。产业逻辑与资金去向已完成分离，是主题行情第三阶段的典型信号。
- Enveda：完成 3.11 亿美元 E 轮（AI + 天然产物挖掘新药）。
- Moonwalk Biosciences：7000 万美元 B 轮，脂肪组织靶向 siRNA，探索非 GLP-1 减重路径（K 药/GLP-1 之外的下一代减重机制），预计 2027H2 进入首次人体临床。
- 迈百瑞：ADC CDMO 非上市公司，国内一体化 ADC 服务平台，与药明合联、皓元医药构成 ADC CDMO 供给端。
- 资本事件：Frazier Life Sciences 超额认购 11 亿美元基金；LumaBio Fund 1 关闭 4.10 亿美元；Electra Therapeutics 上调 IPO 至 3.50 亿美元；ADARx（AbbVie 系）提交纳斯达克申报。
八、市场行情研判
8.1 大盘环境：V 型修复之下的「结构市」
10/9 三大指数收出长下影小阳线，两市成交放大至 19006 亿元（+2184 亿元），全天资金净流入个股 2232 只、净流入超亿元 93 只；但主力资金口径下 16 个行业净流出，电子（-133.40 亿元）、通信（-40.73 亿元）、机械设备（-34.82 亿元）居前，传媒（+30.67 亿元）、电力设备（+28.72 亿元）、有色（+25.38 亿元）居前者 —— 典型的技术性反弹 + 风格再平衡，而非增量牛市启动。全周口径指数普跌（科创50 -4.75%）进一步印证：结构重于指数。
8.2 主线个股技术状态：无共振信号，C 区标的明确排除
| 标的 | K | D | SKDJ | DIF | DEA | MACD | v2.1 结论 |
|---|
| 药明康德 | 43.19 | 53.67 | 死叉 | +2.52 | +3.16 | 死叉 | B 区，双死叉 → 不参与 |
| 凯莱英 | 40.79 | 50.20 | 死叉 | +3.57 | +4.19 | 死叉 | B 区，双死叉 → 不参与 |
| 泰格医药 | 37.02 | 48.69 | 死叉 | +1.16 | +1.41 | 死叉 | B 区，双死叉 → 不参与 |
| 康龙化成 | 43.33 | 49.31 | 死叉 | +0.23 | +0.26 | 死叉 | B 区，双死叉 → 不参与 |
| 昭衍新药 | 78.81 | 70.53 | 金叉 | +1.09 | +0.15 | 金叉 | C 区（K>50）→ 不参与 |
| 美迪西 | 33.26 | 46.34 | 死叉 | +3.06 | +3.34 | 死叉 | B 区，双死叉 → 不参与 |
| 博腾股份 | 47.28 | 59.37 | 死叉 | +1.05 | +1.03 | 金叉 | 「SKDJ 死叉 + MACD 金叉」→ 未共振 |
| 九洲药业 | 65.70 | 71.83 | 死叉 | +0.25 | +0.15 | 金叉 | C 区，未共振 → 不参与 |
| 恒瑞医药 | 80.12 | 75.68 | 金叉 | -0.43 | -1.03 | 金叉 | C 区（K>50）→ 不参与 |
| 百济神州 | 32.65 | 42.49 | 死叉 | -3.85 | -3.57 | 死叉 | B 区，双死叉 → 不参与 |
技术面结论（战法 v2.1 口径，不修改）：标的池 10 只中 7 只双死叉；昭衍新药与恒瑞医药虽为双金叉，但 SKDJ 金叉日 K 值分别达 78.81 与 80.12，均 >50 落于 C 趋势区 —— 按 v2.1 战法 C 区不参与（回测各周期均值全负）。指数层面，中证医药/中证医疗呈「MACD 金叉 + SKDJ 死叉」的不完整组合，未构成双金叉共振。唯一接近条件的是药明康德（K=43.19 落于 B 强势区），但当前 SKDJ 与 MACD 均为死叉，尚无任何可执行信号。→ 本期标准仓不参与，等待 SKDJ 回上（K>D）且与 MACD 金叉间隔 ≤3 个交易日的共振成立。
8.3 研判结论与决策含义
本周板块（代理口径）
中证医药 -2.14%
中证医疗 -2.05%；医疗服务/CXO 为医药二级唯一收跌
估值分位（医药生物 PE）
29.51x
低于历史均值（2026-09-30）
机构配置（主动基金重仓）
6.6%
剔除主题基金仅 2.0%（26Q2 末）
技术信号（v2.1）
无共振
7 只双死叉 + 2 只 C 区金叉
四组边际变量的净影响判断：
- 基本面（强正向）：订单（药明康德 664.3 亿元、药明生物 251 亿美元、药明合联 21.56 亿美元）+ 产能（多肽 13 万升、载荷-连接子 3–5 吨/年）+ 指引（585–605 亿元）三重同步验证，且利润增速（CXO 扣非 +58.2%）远超收入增速。这是中长期逻辑的核心支柱，未被破坏。
- 政策与地缘（近端中性偏正、远端偏负）：1260H 初步禁令（8/7）消除了最大单一不确定性；BIOSECURE 实际禁令预计 2028 年中 + 5 年祖父条款 → 近端冲击有限；但 Section 232 二阶段（9/29）与「在岸产能」强制化，抬高了长期资本开支门槛，利好在岸布局者、不利于纯国内产能。双目录（11 月）+ 十五五规划（2030 年首创新药全球占比 25%+）持续抬高国内政策天花板。
- 资金与情绪（负向）：CXO 是本周医药内部最弱一环；创新药指数 10/9 红盘但主力净流出 14 亿元；A/H 背离拉大至约 4.5pct；主题行情已进入第三阶段（核心标的滞涨、名字沾边品种换手 15–22%）。短期资金面的持续性存疑。
- 催化（正向，但需数据兑现）：ESMO（10/23–27，中国 LBA 29 项创新高）+ 三季报（10 月下旬）是四季度双催化窗口；但「讲故事阶段已过、进入交作业阶段」，伏美替尼 III 期失利已示范了数据不达预期的杀伤力（合作方美股 -46.98%）。
决策含义（四条）：
- ① 标准仓：不参与。指数与个股层面均无双金叉共振信号，且核心标的 SKDJ 全部处于死叉状态。不追高，不抄底，等信号。
- ② 确定性仓位（可逢回调分批）：药明康德 / 药明合联 / 药明生物。理由：在手订单能见度 2–3 年、指引全面上调、PE 低于历史均值、1260H 风险出清。药明康德 K=43.19 已落 B 强势区，若 SKDJ 回上形成共振，即 v2.1 的首选介入标的。
- ③ 弹性仓位（等待回踩 + 金叉确认）：皓元医药 / 凯莱英 / 康龙化成。皓元医药订单增速第一（+72.6%）且市值弹性最优，但需待 SKDJ 回到 A/B 区并出现双金叉；凯莱英/康龙化成的核心观察点是「订单 → 收入」的转化节奏（订单增速 50%+ 显著高于当期收入增速）。
- ④ 事件型品种（严格纪律，C 区不参与）：昭衍新药 / 恒瑞医药 / 诺泰生物 / 圣诺生物。昭衍与恒瑞当前均处 C 趋势区（K>50），按 v2.1 不参与；昭衍若回踩至 A/B 区并现双金叉可重新评估。圣诺生物（FDA 禁令 + 集采追诉）与诺泰生物（价格下行 + 产能闲置 + 摘帽事件）属高波动事件驱动，仓位须严格受限。
风险提示（本期需重点盯防）：① 多肽原料药价格继续下行侵蚀二线企业利润（诺泰生物已是先行例证）；② 创新药海外临床/BD 兑现节奏波动（伏美替尼事件 → 板块情绪面风险）；③ Section 232 关税若扩展至仿制药（约 2027-04 评估）将重估原料药出口逻辑；④ 港股获利了结对 A 股医药的传导（A/H 背离 4.5pct 已是预警）；⑤ 主题资金退潮导致「名字沾边」品种快速回落。
重要声明与数据说明
1. 本报告所有个股行情（价格、涨跌幅、成交额）均取自新浪财经实时行情接口（hq.sinajs.cn，2026-10-09 收盘），已用实时源修正，无记忆推测或占位数字；技术指标（SKDJ/MACD）由新浪日 K 90 根按通达信 SMA 口径自算。
2. 唯一行情数据源缺失说明：取数时 tdx 通达信、mx-ds 东方财富妙想、恒生聚源、NeoData 均未挂载，westock 未挂载，故执行公开源降级配方（新浪财经实时行情+日K）。取数完成后连接器已恢复，已用通达信 tdx_quotes 对 4 个关键标的（上证指数、药明康德、凯莱英、昭衍新药）做二次交叉校验，价格/涨跌幅/昨收/成交额全部与主源一致。未取到项已在正文标注，未作任何编造或估算。
3. 产业、政策、卖方观点数据来源包括：各公司 2026 年半年报与公告、中泰证券/长城国瑞/华福证券/中金公司/华创证券/美银证券/摩根士丹利/大和证券研报（公开渠道）、东方财富、同花顺、证券时报、上海证券报、腾讯新闻、证券之星、医药魔方、DeciBio、Contract Pharma、Peacock Tariff Consulting 等，均已在正文标注机构与日期。聚源 MCP 未挂载，卖方观点来自公开渠道交叉核对。
4. 资金流数据存在源间口径差异（东方财富口径医药生物 10/9 净流出 6.34 亿元；Wind 口径净流入超 40 亿元），两源均已保留并标注，未作单方采信。
5. 报告日期为 2026-10-10（周六补跑），A 股/港股当日休市，行情基准为最近交易日 2026-10-09（周五）。